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猪价阶段性底部已至 看好二季度强反弹
发布日期:2018-04-03 编辑:华储网 点击:18  次

3月以来猪价快速下跌,部分地区猪价跌破10元/公斤。但近一周以来,猪价开始逐步复苏。对此我们点评如下:

猪价快速下跌,主要系需求淡季、生猪集中出栏所致

截至3月30日,全国生猪均价约10.48元/公斤,较月初下跌约30%。我们认为猪价的快速下跌除了周期性因素外,主要系:1)需求淡季。根据过去11年的历史表现,猪价在2-4月通常呈跌势。主要系猪肉消费仍在消化春节的腌腊制品所致。2)生猪集中出栏造成供给过剩。一方面,规模猪场在近几年持续扩张产能,另一方面,春节前的暴雪低温天气影响交通、导致生猪被动压栏,节后的集中出栏加剧猪价下跌。根据草根调研,3月的出栏体重约116.3公斤/头,环比上升0.63公斤/头;大猪占比环比上升8个百分点。根据温氏股份和牧原股份的公告,两家公司在1-2月的出栏量分别同比增长13%、51%,出栏体重分别同比增长0.3%、8%;其中牧原股份在3月的出栏量同比增长129%。

猪价阶段性底部已至,看好二季度强反弹

我们认为,猪价阶段性底部已到、二季度有望出现强反弹。主要依据在于:

1)十年历史数据显示,一般从5月起,猪价都会开始上行。以往2-3季度猪价上行幅度平均约20%。

2)目前猪价已接近生猪养殖的可变成本,行业亏损已达5周。生猪养殖的成本可分为可变成本和固定成本,前者包括饲料、人工、动保和水电费用,后者主要包括母猪摊销(或仔猪成本)、固定资产折旧等。可变成本是养殖成本的主要部分(占比约65-70%),也是猪场对养殖盈利的底线指标。2010年以来,生猪价格仅在2014年跌破过可变成本,相对应的也是行业的深亏、周期的见底。目前,猪价(10.48元/公斤)已接近规模猪场的可变成本(约10.2元/公斤),行业自3月以来一直处于亏损状态。截至3月30日,自繁自养猪场的养殖亏损约269元/头(2010年以来的最深亏损为2014年4月的-305元/头),外购仔猪猪场的养殖亏损约338元/头(是2011年以来的最深亏损)。

以猪价历史表现来看,每一次养殖亏损都会带来猪价30%左右的上涨;并且,前期亏损越久,上涨幅度越大。具体来说,2010年以来自繁自养猪场共出现过5次连续亏损:

1)2010年3-6月:亏损幅度在40~120元/头。猪价自4月中旬开始上涨,持续至11月中旬结束,涨幅约53%。前期养殖盈利缺乏数据;4月底-6月由于玉米价格上涨,而猪价涨不动,出现了10周左右的亏损;截至涨价结束,行业连续盈利21周。

2)2013年3-6月:亏损幅度在40~120元/头。猪价自4月中旬开始反弹,持续至9月上旬结束。反弹幅度约33%。猪价反弹前,行业已连续亏损3周;猪价上涨后,自繁自养猪场仍有8周左右的亏损;截至涨价结束时,行业连续盈利约12周。

3)2014年1-5月:亏损幅度(60-300元/头)比前两次更深、且比外购仔猪的猪场更严重。猪价在4月中旬出现周期波谷,随后上涨至5月底、猪场扭亏为盈即结束涨势,涨幅约28%。

4)2014年6-7月:亏损幅度在20-85元/头。猪价自7月上旬开始上涨,持续至8月底结束,涨幅约19%。猪价上涨前,行业已连续亏损约5周;截至涨价结束,行业连续盈利约5周。

5)2014年11月-2015年4月:亏损幅度在10-170元/头。猪价自2015年3月中旬开始上涨,持续至8月初结束,涨幅约61%。涨价启动前,自繁自养猪场已连续亏损18周;截至涨价结束,自繁自养猪场连续盈利15周。

结合历史猪价表现,预计猪价的强反弹有望自4-5月开始启动,持续至三季度结束,上涨幅度在30%以上。

以龙头盈利为先行指标,预计周期仍未见底

我们认为这一波猪价上涨更类似2013年的反弹,而非2014年的周期反转。核心逻辑在于需求增速放缓大背景下,去产能是猪价反转的主要动力,而我们预计2019年生猪供给仍将增长。依据主要有三点:

1)前期盈利三年,资金面无压力。规模猪场自2015年开始扭亏为盈,散户自2016年开始显著盈利。持续约3年的行业盈利大大缓解猪场资金压力。

2)估计2018年生猪养殖行业仍有微利,大幅去产能动力不足。2018年一季度,生猪均价约13.1元/公斤。如果二季度猪价如期反弹、且幅度在30%以上,结合四季度旺季效应有望拉动猪价维持高位,预计2018年全年均价在13-13.5元/公斤左右,同比下降约10%。结合历史数据及玉米价格、仔猪价格走势判断,我们估计行业养殖成本在13.3元/公斤左右(仔猪成本450元/头,饲料成本870元/头左右,人工190元/头,其他成本84元/头),因此估计2018年行业仍有微利。

3)行业产能扩建自18年下半年才开始陆续达产,预计2019年产能继续上升。虽然生猪养殖行业自2015年2季度起开始全面盈利,但是受2013-2014连续两年的长期、深度亏损的影响,行业的大规模产能扩建是从2016年才开始、2017年显著增加。考虑到2年的建设周期,2018年下半年起新投建产能才开始陆续达产。

龙头企业的盈利情况可作为周期见底的先行指标,而目前牧原仍未出现中期亏损。猪价反转往往以龙头企业的季度亏损为开端,而目前龙头企业仅出现单月亏损。例如,上一轮周期低点(2014年4月)时,温氏、牧原两大龙头企业均出现了连续两个季度的亏损。而根据牧原的业绩预告,2018年一季度公司预计可实现盈利1.25-1.5亿元。估计公司完全成本在11.6元/公斤左右。如果猪价如期反弹30%以上,则公司在2018年后三季度也大概率不会出现季度亏损。

股价复盘:下行周期的反弹机会

猪价复盘:2006年7月至今,我国猪价出现了20波上涨,其中8波出现在周期下行通道、12波出现在周期上行通道。具体来说:1)猪价下行通道的8波反弹主要由需求拉动,出现时间多为四季度,持续时长平均为8周,反弹幅度多在20%以内。唯一的例外是2013年4月中旬的一波反弹,于猪肉消费淡季启动,持续约21周,反弹幅度高达33%。造成2013年4月这波反弹如此强劲的原因在于前期持续约3周的养殖亏损。2)周期上行通道的12波涨价多在二季度或四季度启动、在三季度结束,持续时长多在3个月以上,上涨幅度多在30%以上。

股价复盘:周期下行通道的猪价反弹也会带来养殖股和后周期股的股价上涨,一般股价涨幅与猪价涨幅一致。从启动时点(淡季)、因素(行业亏损)的角度来看,我们预计,此次猪价反弹将与2013年二季度的那一波反弹较为接近。而当时的生猪养殖股雏鹰农牧涨幅约42%,饲料股大北农涨幅约22%,疫苗股生物股份涨幅约38%。

风险因素:

猪价上涨不达预期;行业产能变动超出预期;玉米、豆粕价格上涨超出预期等。

投资建议:

我们认为前期猪价下跌,市场悲观预期充分释放,部分生猪养殖标的,已经跌破头均市值底线,且未来出栏量高增长确定性强,具备中期投资价值。短期猪价反弹,会提振市场对养殖股投资热情,因此,我们认为这是一波可参与的波段性机会。建议重点关注生猪养殖板块,尤其是弹性标的,其中温氏股份、牧原股份等兼具稳健与弹性。另外,猪价上涨有望推动猪料销量增长,建议积极关注猪料龙头大北农。